通脹風(fēng)險(xiǎn)加持 黃金漲勢(shì)仍在

　　今年以來(lái)，貴金屬市場(chǎng)延續(xù)強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)，金銀價(jià)格協(xié)同上漲，持續(xù)刷新歷史新高。但黃金和白銀的運(yùn)行節(jié)奏略有差異，上半年，貴金屬價(jià)格上漲主要由黃金引領(lǐng)，自5月起，黃金開始表現(xiàn)出階段性滯漲，雖然9月再度開啟年內(nèi)第二輪上漲行情，但漲幅較白銀偏弱。

　　今年初，在特朗普當(dāng)選美國(guó)總統(tǒng)后，市場(chǎng)持續(xù)擔(dān)憂全球貿(mào)易環(huán)境變化，在對(duì)美國(guó)加征關(guān)稅憂慮情緒驅(qū)動(dòng)下，黃金價(jià)格持續(xù)走強(qiáng)。清明節(jié)假期前后，美國(guó)“對(duì)等關(guān)稅”攪動(dòng)全市場(chǎng)，美國(guó)“貿(mào)易戰(zhàn)”對(duì)全市場(chǎng)的沖擊達(dá)到階段性峰值，黃金價(jià)格快速上沖至最高836.3元/克。5月初，英美就關(guān)稅貿(mào)易協(xié)議條款達(dá)成一致，中美進(jìn)行日內(nèi)瓦經(jīng)貿(mào)會(huì)談，“貿(mào)易戰(zhàn)”的紛擾對(duì)黃金的影響逐漸開始降溫，金價(jià)持續(xù)窄幅震蕩長(zhǎng)達(dá)4個(gè)月。9月末，美國(guó)政府“停擺”憂慮升溫并終成現(xiàn)實(shí)，美國(guó)再度挑起“貿(mào)易戰(zhàn)”，黃金價(jià)格再度迎來(lái)新一輪明確的上漲趨勢(shì)，并在10月中旬最高達(dá)到1000元/克的高水平。受美聯(lián)儲(chǔ)降息周期影響，COMEX黃金表現(xiàn)相對(duì)滬金略有偏強(qiáng)。

　　避險(xiǎn)情緒驅(qū)動(dòng) 基金偏好回升

　　從大資金動(dòng)向來(lái)看，SPDR黃金ETF持倉(cāng)量穩(wěn)中有增，整體持倉(cāng)水平較去年明顯增加。今年初，SPDR黃金ETF持倉(cāng)量自870噸穩(wěn)步增加，伴隨美國(guó)“對(duì)等關(guān)稅”，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒持續(xù)升溫，基金持倉(cāng)也在3月中旬成功突破900噸關(guān)口。而后，基金對(duì)于黃金的觀點(diǎn)開始出現(xiàn)分歧，SPDR黃金ETF持倉(cāng)量多數(shù)時(shí)候維持在930~950噸水平，黃金價(jià)格窄幅震蕩。7月末開始，基金多頭再度發(fā)力，市場(chǎng)觀點(diǎn)也逐步趨于一致，SPDR黃金ETF持倉(cāng)量持續(xù)增長(zhǎng)，并在9月末突破1000噸后繼續(xù)累積。

　　回收金增加 黃金供應(yīng)平穩(wěn)增長(zhǎng)

　　世界黃金協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，全球黃金供應(yīng)量自2022年起持續(xù)處于增長(zhǎng)趨勢(shì)中。從黃金供應(yīng)結(jié)構(gòu)來(lái)看，礦產(chǎn)黃金量持續(xù)保持平穩(wěn)，凈生產(chǎn)商對(duì)沖數(shù)量波動(dòng)較為明顯，黃金回收數(shù)量同樣自2022年起持續(xù)增加。今年，全球礦產(chǎn)黃金量在二、三季度持續(xù)加速上升，凈生產(chǎn)商對(duì)沖數(shù)量自2024年一季度轉(zhuǎn)為負(fù)數(shù)后，持續(xù)延續(xù)負(fù)數(shù)狀態(tài)，但對(duì)沖數(shù)量波動(dòng)較大。伴隨黃金價(jià)格上漲，黃金回收數(shù)量有所增加，2025年前三季度，黃金回收量繼續(xù)延續(xù)整體增長(zhǎng)趨勢(shì)。

　　由于礦產(chǎn)金本身具有穩(wěn)定性和連貫性，預(yù)計(jì)未來(lái)礦產(chǎn)金產(chǎn)量將延續(xù)平穩(wěn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，黃金價(jià)格身處高位仍將繼續(xù)激發(fā)生產(chǎn)商對(duì)沖需求，黃金回收預(yù)計(jì)也有些許回升空間，因此，全球黃金供應(yīng)將有望繼續(xù)增加。

　　黃金消費(fèi)結(jié)構(gòu)改變

　　投資需求預(yù)期積極

　　目前，黃金投資需求快速增長(zhǎng)，并已經(jīng)成功躍升為全球黃金需求中占比最大的類目。此外，ETF及類似產(chǎn)品的黃金投資持倉(cāng)也維持在高水平，工業(yè)需求表現(xiàn)平穩(wěn)，珠寶首飾需求進(jìn)一步收縮。全球央行繼續(xù)增持黃金，但黃金買入量較前兩年有所下降，其中，中國(guó)、土耳其、哈薩克斯坦等國(guó)家保持較快的增持速度。

　　從具體需求分項(xiàng)來(lái)看，伴隨黃金價(jià)格上漲，全球珠寶首飾需求自2023年開始降溫，2024年已經(jīng)呈現(xiàn)持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)并在2025年進(jìn)一步消費(fèi)收縮，印度、中國(guó)、中東等主要國(guó)家和地區(qū)珠寶首飾消費(fèi)量下降最為明顯。取而代之的是黃金投資需求，黃金投資需求自2025年初便快速增長(zhǎng)至每季度470噸以上的高水平，不僅遠(yuǎn)超歷史常值，更是比常值水平增加一倍之多。黃金的工業(yè)需求出現(xiàn)同比收縮，工業(yè)需求節(jié)奏與往年基本一致。ETF及類似產(chǎn)品的黃金投資需求在2024年三季度由負(fù)轉(zhuǎn)正后繼續(xù)增加，并達(dá)到2020年三季度以來(lái)最高水平。綜合來(lái)看，投資需求已經(jīng)占據(jù)黃金需求主導(dǎo)，并成為驅(qū)動(dòng)2025年黃金消費(fèi)的主力軍。

　　未來(lái)，全球黃金需求結(jié)構(gòu)將延續(xù)投資需求主導(dǎo)的新消費(fèi)結(jié)構(gòu)。黃金價(jià)格高位抑制珠寶首飾需求，在海外宏觀市場(chǎng)動(dòng)蕩、風(fēng)險(xiǎn)防范、消費(fèi)降級(jí)、儲(chǔ)蓄意愿提升背景下，珠寶首飾需求有望進(jìn)一步收縮。特朗普政府推行的相關(guān)政策所帶來(lái)的市場(chǎng)不確定性和“貿(mào)易戰(zhàn)”憂慮均已大部分在資本市場(chǎng)得以體現(xiàn)，避險(xiǎn)需求雖然會(huì)依然存在，但消費(fèi)驅(qū)動(dòng)作用將有所降溫。市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的本輪降息周期已經(jīng)充分定價(jià)，美元底部已經(jīng)階段性確立，全球貨幣市場(chǎng)環(huán)境對(duì)黃金的價(jià)格支持影響減弱。

　　綜合來(lái)看，雖然目前依然處于美聯(lián)儲(chǔ)降息周期當(dāng)中，但降息空間預(yù)計(jì)將較為有限，美元在本輪降息周期中的底部已經(jīng)形成，黃金價(jià)格的美元支撐減弱。不過，避險(xiǎn)需求、抗通脹需求以及市場(chǎng)對(duì)于美元信用的憂慮情緒依然在長(zhǎng)周期驅(qū)動(dòng)黃金價(jià)格不斷攀升。

　　轉(zhuǎn)自：中國(guó)有色金屬報(bào)

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