食品飲料行業(yè)：靜等大眾消費(fèi)品春天的實(shí)現(xiàn)

2011年3月2日，國務(wù)院常務(wù)會(huì)議討論并原則通過《中華人民共和國個(gè)人所得稅法修正案（草案）》。會(huì)議認(rèn)為，為加強(qiáng)稅收對(duì)收入分配的調(diào)節(jié)作用，進(jìn)一步減輕中低收入者的稅收負(fù)擔(dān)，有必要對(duì)個(gè)人所得稅方法進(jìn)行修改，提高工資薪金所得減除費(fèi)用標(biāo)準(zhǔn)，調(diào)整工資薪金所得稅率級(jí)次級(jí)距，并相應(yīng)調(diào)整個(gè)體工商戶生產(chǎn)經(jīng)營所得和承包承租經(jīng)營所得稅率級(jí)距。

評(píng)論：

個(gè)人稅起征點(diǎn)上調(diào)其實(shí)質(zhì)是增加低端人群購買力。個(gè)人稅起征點(diǎn)提高對(duì)低端收入人群影響勝于高端收入人群，因?yàn)榈褪杖肴藬?shù)大大超過高收入人數(shù)，且低收入者的平均消費(fèi)傾向（消費(fèi)占收入的比例）比高收入者大其效果類似于低端勞動(dòng)力成本的上升。個(gè)稅起征點(diǎn)上調(diào)將增加低端人群可支配收入，其效果類似于低端收入人群加工資效應(yīng)。

低端人群收入增加有利于加速大眾消費(fèi)品的需求增長。（1）低端人群收入增加，其更傾向消費(fèi)大眾消費(fèi)品。1960年日本“收入倍增計(jì)劃”后的15年，迎來大眾消費(fèi)品的春天，日本飲料行業(yè)和食品行業(yè)年均符合增長率達(dá)到15%和12.1%，高于可選消費(fèi)品和同期GDP的增速，說明大眾消費(fèi)品需求增速對(duì)低端收入人群的收入上升更為敏感。（2）低端消費(fèi)人群消費(fèi)升級(jí)帶動(dòng)大眾消費(fèi)品單價(jià)提升。（3）我國大眾消費(fèi)品消費(fèi)量仍有提升空間。目前，我國部分快速消費(fèi)品的消費(fèi)量，仍低于國際水平，且東西部需求的差異，為低端收入人群需求提高帶來空間。根據(jù)我們的敏感性分析，低端收入人群工資上漲15%有望帶來大眾消費(fèi)品整體收入增長30%以上，需求彈性較大的子行業(yè)主要包括飲料、速凍米面食、乳品和葡萄酒，對(duì)應(yīng)的投資標(biāo)的是承德露露（000848）、三全食品（002216）、伊利股份（600887）和張?jiān)！?/p>

從低端需求量占比、消費(fèi)普及、消費(fèi)升級(jí)三個(gè)角度優(yōu)選選擇投資標(biāo)的。（1）中低端人群消費(fèi)量占比越高的產(chǎn)品，其敏感性越高，我們認(rèn)為以中低人群需求量占比較高的速凍米面食品、飲料、乳品是最直接的投資標(biāo)的，對(duì)應(yīng)投資標(biāo)的是三全食品、承德露露和伊利股份。（2）從消費(fèi)普及的角度出發(fā)，我們看好東西部或城鄉(xiāng)間消費(fèi)量差距較大的行業(yè)，如葡萄酒、啤酒、速凍米面食品、飲料和乳品等，對(duì)應(yīng)投資標(biāo)的包括張?jiān)?、燕京啤酒?00729）、青島啤酒（600600）、三全食品、承德露露和伊利股份。（3）從消費(fèi)升級(jí)角度來看，我們建議從農(nóng)副食品品牌化、健康與便捷消費(fèi)理念三個(gè)方面尋找投資機(jī)會(huì)與投資標(biāo)的。我們通過對(duì)豬肉和小包裝食用油的分析發(fā)現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)低端收入人群消費(fèi)力的提高，消費(fèi)者更傾向消費(fèi)品牌化商品。通過日本和韓國的經(jīng)驗(yàn)證明，消費(fèi)者收入提升后，更青睞健康與便捷類食品。目前國內(nèi)市場(chǎng)符合這一消費(fèi)理念的子行業(yè)主要包括速凍米面食、乳品、啤酒、杏仁露等。主要投資標(biāo)的包括三全食品、伊利股份、青島啤酒、燕京啤酒、承德露露。

估值與建議：

食品飲料估值風(fēng)險(xiǎn)釋放充分，長期價(jià)值體現(xiàn)。目前，食品飲料行業(yè)2011年的市盈率已達(dá)28.4x，其中低價(jià)端快銷品和可選消費(fèi)品的估值分別33.6x和25.6x，處于歷史低位，隨著周期板塊的反彈，食品飲料相對(duì)大盤的估值溢價(jià)已漸趨合理，整體板塊估值持續(xù)下調(diào)的可能性有限，個(gè)股投資價(jià)值顯現(xiàn)。

重點(diǎn)選擇最為敏感的大眾消費(fèi)品標(biāo)的，三全食品仍是首選。從需求彈性、消費(fèi)普及和消費(fèi)升級(jí)等角度，三全食品、伊利股份、承德露露、張?jiān)?、燕京啤酒和青島啤酒，均是受益于個(gè)稅起征點(diǎn)上調(diào)的投資標(biāo)的（我們的排序體現(xiàn)其受益程度和我們的投資偏好）。其中，量和價(jià)均有巨大空間的三全食品仍是此項(xiàng)政策的主要受益品種。我們認(rèn)為，三全食品等個(gè)股將通過業(yè)績的持續(xù)超預(yù)期，兌現(xiàn)我們對(duì)大眾消費(fèi)品需求的快速增長的判斷，帶動(dòng)股價(jià)上漲。

來源：中金公司

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