2017年M2增速下降，反映出在去杠桿和強(qiáng)監(jiān)管持續(xù)推進(jìn)的形勢(shì)下，銀行資金運(yùn)用更加規(guī)范，金融部門內(nèi)部資金循環(huán)和嵌套持續(xù)減少。當(dāng)前的貨幣信貸和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況為主動(dòng)去杠桿提供了較好的時(shí)間窗口。隨著去杠桿的深化和金融進(jìn)一步回歸為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，比過去低一些的M2增速或?qū)⒊蔀槌B(tài)——
（圖片來源：互聯(lián)網(wǎng)） 2017年末，廣義貨幣（M2）增速創(chuàng)下歷史新低，同比增長(zhǎng)8.2%。2017年以來，M2增速放緩，多個(gè)月份都在9%左右運(yùn)行，個(gè)別月份甚至跌至9%以下。
觀察近10年來的M2增速，在2009年創(chuàng)下28%的高點(diǎn)后，近年來，我國(guó)M2增速持續(xù)放緩。
短期內(nèi)，M2增速的變化受季節(jié)性和監(jiān)管政策的影響較大，但結(jié)合近10年來貨幣結(jié)構(gòu)變化以及金融創(chuàng)新等因素來看，M2保持較低增速可能成為常態(tài)。
2017年M2同比增長(zhǎng)8.2%——去杠桿強(qiáng)監(jiān)管拉低增速
短期看，去杠桿、強(qiáng)監(jiān)管使得M2在低位運(yùn)行。2017年以來，在去杠桿形勢(shì)下，多個(gè)金融監(jiān)管政策密集出臺(tái)，要求金融機(jī)構(gòu)嚴(yán)格控制杠桿率、禁止過度期限錯(cuò)配、嚴(yán)禁監(jiān)管套利等。如2017年底，針對(duì)資管業(yè)務(wù)存在的多層嵌套、杠桿不清、監(jiān)管套利、剛性兌付等問題，設(shè)定了統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)規(guī)則；針對(duì)“現(xiàn)金貸”亂象，明確了原則底線，提出了有針對(duì)性的清理整頓措施等。
強(qiáng)監(jiān)管之下，金融機(jī)構(gòu)開始主動(dòng)調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。前幾年，銀行購(gòu)買非銀機(jī)構(gòu)發(fā)行的資管產(chǎn)品等行為較為普遍，資金空轉(zhuǎn)的現(xiàn)象較多，由此派生出了存款增加，進(jìn)而推高了M2增速。隨著金融監(jiān)管的加強(qiáng)，銀行開始回收通過資管計(jì)劃等投向非銀機(jī)構(gòu)的資金，資金“體內(nèi)循環(huán)”減少，這就拉低了M2增速。2017年年末，M2增速的進(jìn)一步走低則更多與季節(jié)性因素有關(guān)。2017年12月份，由于前期貸款擴(kuò)張較快，年底銀行貸款等資產(chǎn)擴(kuò)張理性減緩，存款派生也相應(yīng)有所放緩，導(dǎo)致2017年M2創(chuàng)下同比增長(zhǎng)8.2%的歷史新低。
對(duì)于M2增速放緩，中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長(zhǎng)阮建弘解釋稱，2017年末M2比上年有所下降，主要反映了在去杠桿和金融監(jiān)管持續(xù)加強(qiáng)形勢(shì)下，銀行資金運(yùn)用更加規(guī)范，金融部門內(nèi)部資金循環(huán)和嵌套減少。
據(jù)央行初步測(cè)算，2017年金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)、債券投資、股權(quán)及其他投資全年同比少增，下拉M2增速超過4個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，貨幣持有主體的變化對(duì)此也有所印證。2017年末，金融機(jī)構(gòu)持有的M2增長(zhǎng)7.2%，比整體M2增速低1個(gè)百分點(diǎn)，住戶和企事業(yè)單位持有的M2增速則高于整體M2增速。
貨幣結(jié)構(gòu)發(fā)生變化——指標(biāo)意義明顯下降
M2增速大幅放緩，市場(chǎng)上的錢少了，是否降低對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度？阮建弘認(rèn)為，總的看，金融部門內(nèi)部資金循環(huán)和嵌套減少，由此派生了存款減少，這有利于金融機(jī)構(gòu)保持穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)，降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和縮短資金鏈條，不會(huì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成大的影響。
從數(shù)據(jù)來看，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度不減。相關(guān)社會(huì)融資規(guī)模數(shù)據(jù)顯示，社會(huì)融資規(guī)模增長(zhǎng)相對(duì)平穩(wěn)。2017年社會(huì)融資規(guī)模增量累計(jì)為19.44萬億元，比上年多1.63萬億元。其中，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加13.84萬億元，同比多增1.41萬億元。
“M2增速趨于下降時(shí)社會(huì)融資規(guī)模保持較高增長(zhǎng)，可以在防范和控制金融風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，保證對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金支持。”中國(guó)人民銀行參事、中歐陸家嘴國(guó)際金融研究院常務(wù)副院長(zhǎng)盛松成也表示，M2增速下降反映了金融部門去杠桿取得了成效，是前幾年高增長(zhǎng)后向合理水平的回歸。社會(huì)融資規(guī)模增速保持平穩(wěn)，表明金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金支持并未減弱，實(shí)體經(jīng)濟(jì)流動(dòng)性并未過多受到金融去杠桿的影響。
但是，隨著近年來我國(guó)貨幣結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，M2的指標(biāo)意義已經(jīng)明顯下降。近年來，金融創(chuàng)新快速發(fā)展，除了商業(yè)銀行外，居民和企業(yè)存儲(chǔ)貨幣的途徑不斷增加，如銀行表外理財(cái)、貨幣基金、互聯(lián)網(wǎng)金融存款、各類資管計(jì)劃等。數(shù)據(jù)顯示，2017年6月底，余額寶規(guī)模達(dá)到1.43萬億元，成為全球規(guī)模最大的貨幣基金。盛松成表示，這些金融產(chǎn)品貨幣屬性都很強(qiáng)、增長(zhǎng)都很快，但不少都沒有統(tǒng)計(jì)到M2中去。并且，大量企業(yè)和居民選擇以貨幣基金等存款以外的形式儲(chǔ)蓄，銀行存款來源不足、負(fù)債壓力加大、派生貸款的能力下降，這些都導(dǎo)致M2增速趨于下降。
海通證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家姜超表示，在金融創(chuàng)新快速發(fā)展的時(shí)代，貨幣存在的形式發(fā)生了巨大的結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)移，且新的貨幣規(guī)模維持高速增長(zhǎng)，傳統(tǒng)M2統(tǒng)計(jì)的貨幣增速就逐漸顯得失靈。
尤其是近年來互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展，這些機(jī)構(gòu)吸收的資金更是分流了本應(yīng)存在銀行、體現(xiàn)在M2中的貨幣。據(jù)中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，2017年6月末，全國(guó)個(gè)體網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)的貸款余額為1.13萬億元，這在2016年末、2015年末和2014年末分別為8034億元、4395億元和1036億元。同時(shí)，盛松成認(rèn)為，地方債發(fā)行的減少也使得銀行債券投資放緩，進(jìn)而拉低M2增速。
影響因素將更加復(fù)雜——低增速或?qū)⒊沙B(tài)
在現(xiàn)有統(tǒng)計(jì)口徑不變的情況下，M2可能難以回到過去的高增速時(shí)代。
2017年12月末，我國(guó)M2余額已經(jīng)達(dá)到167.68萬億元。而在10年前，M2余額僅在40萬億元左右?；鶖?shù)大了，M2增速每增長(zhǎng)一個(gè)百分點(diǎn)需要的資金就比之前要多得多。
從近10年的趨勢(shì)看，隨著M2余額的快速增長(zhǎng)，增速也在逐步放緩。M2增速在2009年觸及28%的高位后，隨后開始震蕩下行。2014年，M2增速也曾經(jīng)跌至11%左右。2016年以來，M2持續(xù)在11%下方波動(dòng)。
“估計(jì)隨著去杠桿的深化和金融進(jìn)一步回歸為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，比過去低一些的M2增速可能成為新的常態(tài)。”阮建弘認(rèn)為，同時(shí)，隨著市場(chǎng)深化和金融創(chuàng)新，影響貨幣供給的因素更加復(fù)雜。例如,貨幣市場(chǎng)基金快速發(fā)展對(duì)存款的分流作用可能持續(xù)存在等。“M2的可測(cè)性、可控性以及與經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性亦有下降，對(duì)其變化可不必過度關(guān)注和解讀。”阮建弘強(qiáng)調(diào)。
回顧歷史，2016年之前的主基調(diào)是金融創(chuàng)新導(dǎo)致銀行表外、非銀金融產(chǎn)品吸收貨幣量高速增長(zhǎng)，貨幣結(jié)構(gòu)從銀行表內(nèi)向表外轉(zhuǎn)移，M2增速放緩，姜超認(rèn)為，2017年這種轉(zhuǎn)移速度放緩，對(duì)M2增速?zèng)_擊趨弱，但金融監(jiān)管趨嚴(yán)導(dǎo)致貨幣創(chuàng)造減少，M2增速大幅下滑。2018年，情況更為復(fù)雜，一方面各項(xiàng)金融監(jiān)管政策落地，銀行通過非銀創(chuàng)造貨幣的渠道被全面封堵，貨幣創(chuàng)造活動(dòng)或進(jìn)一步放緩；另一方面，對(duì)銀行理財(cái)、非銀機(jī)構(gòu)、互聯(lián)網(wǎng)金融的監(jiān)管和限制，有助于貨幣從銀行表外向表內(nèi)回歸，這種結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)移又有推升M2的作用。姜超認(rèn)為，貨幣創(chuàng)造活動(dòng)的減少可能成為主導(dǎo)力量，M2低增長(zhǎng)或是大概率事件。
對(duì)于2018年M2的增速，盛松成認(rèn)為，2017年金融去杠桿取得明顯成效，2018年這個(gè)因素不會(huì)像2017年這樣明顯，預(yù)計(jì)未來M2同比增速將趨于上升，社會(huì)融資規(guī)模與M2增速差距將逐步縮小，2018年M2增速有可能回到10%以上。（記者 陳果靜）
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