聚焦地方債：迷霧重重，隱憂浮現(xiàn)

編者按：地方債，成為了這幾天全國(guó)兩會(huì)代表委員們熱議的話題之一。2013年，由財(cái)政部代理發(fā)行的地方債規(guī)模為3500億元，用以彌補(bǔ)地方財(cái)政收支差額。2010年和2011年中央每年代理發(fā)行地方政府債券規(guī)模均為2000億元，2012年這一數(shù)字增至2500億元。國(guó)際金融危機(jī)沖擊我國(guó)以來(lái)，為了彌補(bǔ)經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃配套資金的不足，地方融資平臺(tái)以土地為主要抵押品，吸納大量貸款。2012年至2014年，有35%的地方債集中到期，而2012年的土地出讓合同價(jià)款只有2.69萬(wàn)億元，同比下降了15%左右。

　　地方融資平臺(tái)貸款總盤(pán)子究竟有多大？當(dāng)前，征地拆遷成本愈來(lái)愈高，土地紅利趨于消退，房地產(chǎn)調(diào)控再度加碼，地方政府償債能力受到了多大影響？新型城鎮(zhèn)化的召喚，會(huì)不會(huì)讓地方政府在GDP的壓力與誘惑下背上更多債務(wù)？重重迷霧中，隱憂浮現(xiàn)。

　　償債高峰臨近，展期只能解一時(shí)之困

　　地方債，這個(gè)金融危機(jī)以來(lái)?yè)]之不去的話題，隨著償債高峰的到來(lái)而再度升溫。

　　國(guó)家審計(jì)署副審計(jì)長(zhǎng)董大勝在全國(guó)政協(xié)會(huì)議上透露，我國(guó)中央債務(wù)規(guī)模在7.7萬(wàn)億元左右，地方債在10.71萬(wàn)億元左右，考慮到部分地方債存在一定浮動(dòng)性，估計(jì)目前各級(jí)政府總債務(wù)規(guī)模在15萬(wàn)億至18萬(wàn)億元之間。這反駁了英國(guó)最大的商業(yè)銀行巴克萊集團(tuán)早前的估算，巴克萊的一份報(bào)告認(rèn)為目前中國(guó)政府的總負(fù)債約為32萬(wàn)億元至50萬(wàn)億元。

　　10.71萬(wàn)億元，這還是2011年7月審計(jì)署《關(guān)于全國(guó)地方政府性債務(wù)審計(jì)情況的報(bào)告》（下稱35號(hào)文）公布的截至2010年末的數(shù)字。在這次全國(guó)兩會(huì)上，不少關(guān)注地方債務(wù)問(wèn)題的代表委員們都在追問(wèn)：兩年過(guò)去了，現(xiàn)在地方債的總盤(pán)子究竟有多大？年初，長(zhǎng)江證券分析稱，2012年下半年“穩(wěn)增長(zhǎng)”的政策導(dǎo)向下，地方政府紛紛再度祭出經(jīng)濟(jì)刺激方案，考慮近兩年新增的基建信托與城投債，再假定平臺(tái)貸款余額不變，則地方債可能已經(jīng)增至12萬(wàn)億元以上。招商證券在這一問(wèn)題上更為悲觀，其一份報(bào)告在分析了城投債、基建信托與平臺(tái)貸的騰挪后認(rèn)為地方政府債務(wù)余額可能已經(jīng)達(dá)到14.8萬(wàn)億之多。

　　由于地方債務(wù)主要集中在基礎(chǔ)設(shè)施等前期投入大，現(xiàn)金流回收期長(zhǎng)的項(xiàng)目，借新還舊、“拆了東墻補(bǔ)西墻”，致使地方債務(wù)的資金鏈往往蘊(yùn)含一定風(fēng)險(xiǎn)。而今后一兩年地方債面臨的還債高峰，讓這種風(fēng)險(xiǎn)顯得格外引人注目。

　　2010年年底的10.71萬(wàn)億元中，2008年到2010年這三年的舉債占到當(dāng)年債務(wù)余額的近49%。國(guó)際金融危機(jī)之后地方債務(wù)的增速可見(jiàn)一斑。當(dāng)時(shí)已經(jīng)有78個(gè)市級(jí)政府和99個(gè)縣級(jí)政府負(fù)有償還責(zé)任債務(wù)的債務(wù)率超過(guò)了100%的警戒線。這一數(shù)字，如今又是多少？正如全國(guó)政協(xié)委員、普華永道合伙人張國(guó)俊所言，“咱們國(guó)家到底有多少地方債務(wù)呢？說(shuō)不清楚。全國(guó)沒(méi)有統(tǒng)一統(tǒng)計(jì)口徑”。

　　從今往后三年內(nèi)，有35%的地方政府融資平臺(tái)貸款集中到期。應(yīng)當(dāng)如何應(yīng)對(duì)？英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》報(bào)道，2012年底到期的4萬(wàn)億元地方債中，各級(jí)銀行已經(jīng)對(duì)其中至少3萬(wàn)億元進(jìn)行了展期。路透社援引消息人士稱，中國(guó)財(cái)政部聯(lián)合銀監(jiān)會(huì)已明確各省可成立地區(qū)性的資產(chǎn)管理公司，負(fù)責(zé)收購(gòu)處置當(dāng)?shù)亟鹑跈C(jī)構(gòu)產(chǎn)生的不良貸款。展期，只是把問(wèn)題延后處置，而不是一筆勾銷。而如路透社消息屬實(shí)，四大行出手，會(huì)有本質(zhì)的不同，此前上世紀(jì)末期和2004年兩次財(cái)政部發(fā)起的巨額資產(chǎn)剝離，實(shí)際上都是為了讓地方政府輕裝上陣，而由中央財(cái)政兜底。

　　“新老劃斷”后，“影子銀行”雪球愈滾愈大

　　2010年之前，地方政府主要通過(guò)銀行貸款進(jìn)行融資。根據(jù)35號(hào)文，2010年年底地方政府債務(wù)資金來(lái)源中，79%是銀行貸款，規(guī)模為8.5萬(wàn)億元。但是其急劇膨脹的規(guī)模引起了監(jiān)管部門(mén)的關(guān)注，從當(dāng)年年中開(kāi)始逐漸收緊口子。

　　當(dāng)年6月的國(guó)務(wù)院19號(hào)文進(jìn)行了“新老劃斷”，規(guī)定7月1日開(kāi)始對(duì)只承擔(dān)公益性項(xiàng)目融資任務(wù)且主要依靠財(cái)政性資金償還債務(wù)的融資平臺(tái)公司，不得再承擔(dān)融資任務(wù)；對(duì)承擔(dān)公益性項(xiàng)目融資任務(wù)，同時(shí)還承擔(dān)公益性項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營(yíng)任務(wù)的融資平臺(tái)公司，要在落實(shí)償債責(zé)任和措施后剝離融資業(yè)務(wù)，不再保留融資平臺(tái)職能。記者了解到，去年融資平臺(tái)除了保障性住房項(xiàng)目，已經(jīng)不能從銀行拿到新的貸款，銀行表內(nèi)資產(chǎn)地方債務(wù)類貸款占比已呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。

　　因?yàn)榈胤饺谫Y平臺(tái)貸款增長(zhǎng)停滯，2011年地方政府債務(wù)也基本上停止了擴(kuò)張。然而2012年，地方政府找到了新的籌資辦法，繞道銀行，轉(zhuǎn)而以城投債、信托等形式進(jìn)行融資，有人將其稱之為中國(guó)的“影子銀行”。這些理財(cái)產(chǎn)品有政府的隱性擔(dān)保，投資者認(rèn)定地方政府無(wú)論如何不可能違約，于是爭(zhēng)相購(gòu)買(mǎi)。

　　2009年，3667.3億元的城投債，僅占到當(dāng)年新增地方政府債務(wù)額的10.6%。而2010年和2011年城投債凈發(fā)行量也大體保持在這一水平上。2012年城投債凈發(fā)行量大幅躍升，業(yè)界估計(jì)其總額在1萬(wàn)億元以上，已經(jīng)成為了地方政府債務(wù)擴(kuò)張的主要資金來(lái)源。而2012年投向基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的資金信托也從2011年的209.3億元新增至6346.6億元。國(guó)家已經(jīng)意識(shí)到了“影子銀行”膨脹的危險(xiǎn)性，2012年12月31日，財(cái)政部等四部委出臺(tái)的《關(guān)于制止地方政府違法違規(guī)融資行為的通知》（即463號(hào)文）叫停了信政合作。

　　事實(shí)上，城投債和信托還不是地方融資的全部。記者去年在西南部的一個(gè)縣級(jí)市采訪時(shí)發(fā)現(xiàn)，當(dāng)?shù)赝七M(jìn)新城建設(shè)的土地整治項(xiàng)目，采取的是建設(shè)移交（BT）的融資模式。即引入專門(mén)從事土地一級(jí)開(kāi)發(fā)的項(xiàng)目承建方先行墊資進(jìn)行基礎(chǔ)建設(shè)，項(xiàng)目竣工后移交地方政府，等于是政府向企業(yè)“借錢(qián)”。據(jù)了解，2012年以來(lái)，在推進(jìn)城鎮(zhèn)化的過(guò)程中這種BT模式已經(jīng)在地方上廣為鋪開(kāi)。如果算上這部分“借款”，地方債務(wù)的總規(guī)模比以往常用統(tǒng)計(jì)口徑算出來(lái)的還要大。

　　土地出讓收入下降，地方還債壓力增大

　　眾所周知，很多地方，如果沒(méi)有土地出讓收入，地方財(cái)政只能是“吃飯財(cái)政”。一個(gè)城市的發(fā)展，尤其是基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，有賴于對(duì)土地的開(kāi)發(fā)。根據(jù)35號(hào)文，在地方政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)中，承諾用土地出讓收入作為償債來(lái)源的債務(wù)占23.79%，達(dá)到2.55萬(wàn)億元。雖然普遍認(rèn)為地方債不存在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，但一旦土地出讓收入下滑，地方政府還本付息的困難和壓力還是會(huì)顯著增大。

　　然而，在房地產(chǎn)的持續(xù)調(diào)控政策下，2012年中國(guó)樓市深度調(diào)整，土地市場(chǎng)呈現(xiàn)流拍率上升、溢價(jià)率下降的態(tài)勢(shì)，地方政府土地出讓收入大幅下降。全國(guó)土地出讓面積和合同成交價(jià)款分別為32.28萬(wàn)公頃和2.69萬(wàn)億元，同比分別減少3.3%和14.7%。如果不是年底土地市場(chǎng)轉(zhuǎn)熱，土地出讓收入大舉沖高，這一數(shù)字還將更為慘淡。

　　值得注意的是，2011年，在大中型城市土地市場(chǎng)幾近凍結(jié)，130個(gè)城市土地出讓金收入與2010年同期相比降12%的狀況下，全國(guó)土地出讓收入仍站上了3.15萬(wàn)億元的歷史高位。這與一、二線城市嚴(yán)格調(diào)控政策后，房地產(chǎn)業(yè)加重在三、四線城市布局有關(guān)，而2012年下半年，三、四線城市已經(jīng)出現(xiàn)了土地累計(jì)成交量消化時(shí)間過(guò)長(zhǎng)、供應(yīng)量遠(yuǎn)超當(dāng)?shù)厝丝凇⒔?jīng)濟(jì)和市場(chǎng)規(guī)模承載力的狀況，以致在新“國(guó)五條”發(fā)布前，“一線漲、二線穩(wěn)、三線看跌”的說(shuō)法在房地產(chǎn)業(yè)界廣泛流傳。

　　不少兩會(huì)代表委員都注意到了地方債問(wèn)題的地方差異性?？h級(jí)平臺(tái)的膨脹尤其令人擔(dān)憂。在“4萬(wàn)億元”之后的一年中，縣級(jí)平臺(tái)在平臺(tái)總數(shù)的占比從60%提升到了70%。

　　全國(guó)政協(xié)委員、財(cái)政部財(cái)政科學(xué)研究所所長(zhǎng)賈康在政協(xié)會(huì)議討論時(shí)表示，現(xiàn)在雖然進(jìn)入償債高峰，但由于有新的地方債代理發(fā)行，對(duì)地方而言是借新債還舊債，債務(wù)規(guī)模總量仍在安全區(qū)，但也要注意在局部地區(qū)和具體項(xiàng)目上做好風(fēng)險(xiǎn)防范。這個(gè)局部地區(qū)，在邏輯上應(yīng)該指的就是產(chǎn)業(yè)薄弱、財(cái)政過(guò)度依賴土地出讓收入的城市。地方債務(wù)，在地域上呈現(xiàn)出和房地產(chǎn)業(yè)性狀相似的分化：越是產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)雄厚的大城市，房地產(chǎn)泡沫的風(fēng)險(xiǎn)愈小，政府償還債務(wù)的能力越強(qiáng)；越是三、四線城市，土地出讓收入占財(cái)政收入的比重往往就越大，房地產(chǎn)業(yè)也愈發(fā)“脆弱”。

　　如今，中央已經(jīng)對(duì)房地產(chǎn)調(diào)控再度加碼，三、四線城市房地產(chǎn)市場(chǎng)也在兩年快速擴(kuò)容后陷入疲態(tài)，此時(shí)遭遇地方債償債高峰，部分償債能力偏弱的中小城市會(huì)不會(huì)有困難，又會(huì)如何化解這些困難，是很多人都在問(wèn)的問(wèn)題。

　　新型城鎮(zhèn)化，將為地方債格局帶來(lái)什么影響？

　　土地，對(duì)于地方債而言，既是抵押品的第一選擇，又是不可或缺的現(xiàn)金源。土地也是地方政府作為推動(dòng)城鎮(zhèn)化最大的一張牌。新型城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略，對(duì)地方債的意義何在？是應(yīng)當(dāng)借機(jī)增強(qiáng)地方發(fā)債的自主性，還是應(yīng)當(dāng)警惕其中蘊(yùn)含的舉債求發(fā)展的沖動(dòng)？

　　不少人主張為了支持城鎮(zhèn)化，應(yīng)當(dāng)允許地方自主發(fā)債，財(cái)經(jīng)評(píng)論人葉檀提出，目前地方自行發(fā)債由中央財(cái)政背書(shū)，通過(guò)各類關(guān)聯(lián)公司或者平臺(tái)公司通過(guò)信托等渠道融資成為主流，完全談不上發(fā)債的自主性與市場(chǎng)的約束力，應(yīng)當(dāng)讓地方債或者市政債成為公開(kāi)的金融產(chǎn)品，可以在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)首先試點(diǎn)。通過(guò)地方債或者市政債的發(fā)行，地方政府對(duì)未來(lái)的收入來(lái)源進(jìn)行估算，地方預(yù)決算公共財(cái)政能夠得到推廣，而當(dāng)?shù)孛癖妼?duì)市政工程的效率將更為關(guān)注。

　　央行行長(zhǎng)周小川在對(duì)地方政府債券的未來(lái)設(shè)想中，也強(qiáng)調(diào)了市場(chǎng)約束力的問(wèn)題，他的辦法是將地方債出售給當(dāng)?shù)鼐用瘛ＫJ(rèn)為，如果發(fā)債主體為省、市政府，而市場(chǎng)為全國(guó)性市場(chǎng)，也會(huì)出現(xiàn)舉債缺乏制約、道德風(fēng)險(xiǎn)、定價(jià)機(jī)制失效等問(wèn)題。而地方債出售給當(dāng)?shù)鼐用窈?，他們?huì)基于自身的養(yǎng)老金、福利等問(wèn)題來(lái)考慮是否購(gòu)買(mǎi)，這樣就構(gòu)成了對(duì)地方政府債務(wù)的制約。

　　但反對(duì)的大有人在。全國(guó)人大財(cái)經(jīng)委副主任賀鏗就曾公開(kāi)表示，不主張地方自主發(fā)債：“現(xiàn)在的體制、機(jī)制擺在那，地方政府的借債沖動(dòng)很大，一旦讓地方政府發(fā)債，投資沖動(dòng)更難以控制?！?/br>

　　全國(guó)政協(xié)委員、經(jīng)濟(jì)學(xué)家厲以寧前兩天的發(fā)言指出了城鎮(zhèn)化可能引發(fā)的金融風(fēng)險(xiǎn)。他說(shuō)，中國(guó)目前最大的風(fēng)險(xiǎn)仍然是金融。金融風(fēng)險(xiǎn)在于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)總是依賴于投資的拉動(dòng)，現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展主推城鎮(zhèn)化，地方籌集城鎮(zhèn)化的資金依靠債務(wù)平臺(tái)，“假定投資又出現(xiàn)了資金過(guò)剩、產(chǎn)能過(guò)?！保皞钤趺催€”？他認(rèn)為，城鎮(zhèn)化不能走過(guò)去全國(guó)一窩蜂大量花錢(qián)、大搞建設(shè)的老路。

　　不難注意到，在去年以“影子銀行”為主要方式的地方債擴(kuò)容中，與地方政府關(guān)系密切的城商行扮演了愈來(lái)愈重要的角色。以前國(guó)有銀行平臺(tái)貸業(yè)務(wù)開(kāi)展得很多，在受到監(jiān)管層的控制后幾乎斷了這塊業(yè)務(wù)。而城商行由于缺少客戶資源，對(duì)政府的資金需求一拍即合。城商行在地方發(fā)展本來(lái)就需要依靠地方政府，其于新一輪的地方政府融資中扮演的角色愈來(lái)愈重要后，同樣是政府的“錢(qián)袋子”，比起國(guó)有銀行，城商行在地方的庇護(hù)與影響下，其商業(yè)決策的獨(dú)立性可能會(huì)打個(gè)折扣，這無(wú)異于延伸了地方政府在推進(jìn)城鎮(zhèn)化過(guò)程中運(yùn)用土地與資金的權(quán)力。

　　平臺(tái)貸“新老劃斷”已經(jīng)兩年有余，壓在監(jiān)管層和資本市場(chǎng)上的“巨石”尚未卸去。近日，財(cái)政部部長(zhǎng)謝旭人表示，2013年要強(qiáng)化地方政府性債務(wù)管理，抓緊建立債務(wù)規(guī)模管理和風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，嚴(yán)格控制地方政府新增債務(wù)。嚴(yán)管地方債危機(jī)，任重而道遠(yuǎn)。

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